Nuevo acuerdo de bonos de Puerto Rico: Otra transacción insostenible que empeora las cosas

La Junta de Administración y Supervisión Financiera de Puerto Rico (JSAF) ha emitido un plan para reestructurar la deuda de $ 8.9 mil millones de la Autoridad de Energía Eléctrica de Puerto Rico utilizando una combinación de $ 5.4 mil millones en nuevos bonos y fuertes aumentos en el precio de la electricidad por los próximos 35 a 50 años.

La Junta señala que el plan contiene estimaciones, y se advierte a los lectores "que no depositen una confianza indebida en ninguna de la información financiera contenida en este documento".  Pero la conclusión más clara que se puede extraer del plan es simple:

El precio de la electricidad subirá.

El precio de la electricidad subirá.

Este es el cuarto acuerdo propuesto (después de dos acuerdos fallidos y un acuerdo de mediación abortado) para enfrentar la crisis de deuda de la autoridad eléctrica, conocida como AEE.  El nuevo plan muestra que la JSAF ha aprendido muy poco de los fracasos del pasado. 

Lo poco que se aprendió, sin embargo, es digno de mención. El plan exime a los residentes de bajos ingresos de tener que pagar la mayor parte del aumento de tarifa, que se estructuraría como un cargo mensual fijo más una tarifa por cada kilovatio-hora (kWh) de electricidad consumida. Según la propuesta de la JSAF, las personas pobres están exentas de pagar una tarifa fija y la tarifa sobre los primeros 500 kWh por mes de consumo. IEEFA estima que esto constituye más del 40% de la población de Puerto Rico. 

Esta es la primera vez que un plan de deuda propuesto ha reconocido la incapacidad de cualquier parte de la población de Puerto Rico para pagar. 

Aumentar aún más el precio de la electricidad cuando ya se encuentra entre los más altos de la nación y las personas son las más pobres de la nación no es una solución.

La suposición es que el resto de la población pagaría toda la factura de la deuda en los próximos 35 a 50 años. Si se supone que esta es una solución al problema de la deuda de la AEE —poner la red en una base financiera firme y mover a la AEE hacia el acceso al mercado— este plan merece el mismo destino que los tres primeros planes.  Una revisión cuidadosa de las 400 páginas de explicación y el plan de 96 páginas nos dice por qué este plan es insostenible. 

La declaración de divulgación nos dice: 

A pesar de que la AEE no aumentó las tarifas de energía, la mayoría de los encuestados, en una encuesta de junio de 2020 a los clientes de la AEE, indicaron que no estaban satisfechos con el costo de la electricidad. En promedio, los clientes de la AEE "pagan más por la electricidad en relación con sus ingresos que los consumidores en cualquier estado de los Estados Unidos".

Desempaquetar esta declaración revela los problemas subyacentes. 

El plan no aborda el gorila operativo de 800 libras: el presupuesto de combustible.

En primer lugar, las tarifas cobradas a los consumidores no han seguido el ritmo ni de los gastos ni de los costos de la deuda. El punto de que la AEE históricamente no logró elevar las tarifas es asumido por la JSAF como el resultado de un sistema político imprudente. El hecho de no aumentar las tarifas puede reflejar el reconocimiento de que Puerto Rico tiene una economía sin crecimiento con mucha gente pobre.  Las personas que son pobres no comprarán electricidad si se les cobra mucho por ello. La electricidad es una necesidad básica. Ir sin él es peligroso e insalubre. 

En segundo lugar, ¿cómo puede la gente estar pagando más por la electricidad, en relación con sus ingresos, que cualquier otro estado de Estados Unidos?  El precio de la electricidad está actualmente en 28 centavos/kWh y recientemente alcanzó los 33 centavos/kWh, el precio más alto de la nación.  Los costos de los combustibles fósiles, que actualmente son el combustible de elección para la administración de la AEE, están impulsando los costos. Cuando Rusia invadió Ucrania, el precio de la electricidad en Puerto Rico se disparó porque los costos del petróleo y el gas se dispararon. 

Las reducciones en el presupuesto de combustible se pueden lograr mediante la implementación de varios enfoques para la energía solar. El incumplimiento de los objetivos de energías renovables socava los objetivos fiscales y aumenta sustancialmente la probabilidad de impago de las nuevas obligaciones de bonos.

En tercer lugar, aumentar aún más el precio de la electricidad cuando ya se encuentra entre los más altos de la nación y las personas son las más pobres de la nación no es una solución. IEEFA estima que el plan podría aumentar las tarifas entre 4 y 8 centavos por kWh dependiendo del método de financiamiento que se elija, un hecho que está ausente del plan. Esto es un aumento del 14% a un 28% en la electricidad en un momento en que la economía no está creciendo en absoluto. Para un cliente, este dinero simplemente pagará a los tenedores de bonos por la deuda contraída hace quizás 20 años y ahora se pagará por 50 años o más. 

Los documentos que describen el nuevo financiamiento de bonos y el posterior aumento en el precio de la electricidad para los contribuyentes no comprenden varios puntos. 

• El plan es económicamente insostenible.  La economía de Puerto Rico es una economía sin crecimiento, y seguirá siéndolo en el futuro previsible.  Los altos precios de la electricidad se convertirán en una parte permanente de las perspectivas económicas.  Este acuerdo de bonos debilitará las perspectivas económicas porque el futuro crecimiento de los salarios y las ganancias ahora debe destinarse a pagar la deuda, un uso económicamente improductivo.  El acuerdo, si se aprueba, significará que un sistema en dificultades fiscales permanecerá en dificultades fiscales.  No hay hechos en las más de 400 páginas de divulgación que proporcionen evidencia de que la economía pueda apoyar estos aumentos. 
   
• El precio de la electricidad es insostenible.  El aumento del acuerdo de bonos (el cargo heredado) consistirá en una tarifa fija y un cargo por el uso de electricidad. La mejor estimación de IEEFA es que las tarifas aumentarán entre 4 y 8 centavos por kWh. Es la mejor suposición de IEEFA porque los documentos de divulgación no proporcionaron un plan de tarifas proyectado. La credibilidad del plan se ve socavada considerablemente por la falta de respuesta a la pregunta básica: ¿Cuánto costará a las personas que tienen que pagar la factura?
  
  Observamos que el acuerdo de reestructuración de la deuda de 2019, rechazado precisamente porque habría impuesto costos inasequibles a la economía, habría impuesto un aumento promedio de la tarifa de 4 centavos por kWh. 
  
  Nuestro escenario de 8 centavos asume el uso de un bono de apreciación de capital y una reserva de ingresos anuales que se pagarán al vencimiento. Por supuesto, un bono de apreciación de capital podría resultar en cero pagos anuales, dejando el monto final al vencimiento (unos $ 36 mil millones) a la esperanza de un rápido crecimiento económico. El uso potencial del concepto de apreciación de capital se menciona varias veces en los documentos del plan. 
  
  También observamos la existencia de un bono administrativo de $ 400 millones que parece cubrir los honorarios de los asesores. 
   
• Los supuestos operativos son insostenibles. El documento de divulgación describe cuidadosamente la historia fiscal reciente de la AEE y la JSAF. No proporciona ninguna evaluación analítica de los resultados de esa historia. El documento se refiere repetidamente a las iniciativas de ingresos y gastos, pero no ofrece ni una palabra sobre la falta de éxito en la implementación.  ¿Las muchas iniciativas, como la actualización de New Fortress Energy en la central eléctrica de San Juan, realmente resultaron en ahorros planificados para la AEE y sus consumidores? ¿Cómo se utilizaron esos ahorros?  Hay literalmente cientos de las llamadas iniciativas de ahorro que se han anunciado desde 2017, el primer año de operación de JSAF, pero ni una palabra sobre los resultados. Y, sin embargo, la divulgación nos dice que en el futuro la AEE y LUMA Energy, el operador de la red privada de la isla, tendrán que implementar importantes iniciativas de ahorro para que el acuerdo de deuda funcione. No hay evidencia de que sean lo suficientemente competentes para lograr estos objetivos. 
   
• Los supuestos sobre el costo del combustible son insostenibles.  El plan no aborda el gorila operativo de 800 libras: el presupuesto de combustible.  El presupuesto de 2022 asignó casi $ 2 mil millones para combustible, el 60% del total de $ 3.3 mil millones.  La divulgación apenas menciona el hecho de que si estos gastos no se reducen sustancialmente, los nuevos pagos de bonos son insostenibles. Según una carta de noviembre de 2022 al CEO de la AEE, la agencia todavía tiene dificultades para controlar los costos de combustible. La divulgación insinúa, pero no aborda completamente, la oposición activa de la AEE a la integración de cantidades sustanciales de energía solar en la red. En las condiciones actuales, es poco probable que los costos de los combustibles fósiles disminuyan y este factor por sí solo pone el equilibrio presupuestario en un riesgo sustancial. 
   
• El plan es insostenible y no resuelve el problema. El plan de ajuste debería dar lugar a que la AEE se coloque en una vía para convertirse en una empresa en marcha.  Pero el documento carece de credibilidad. El documento debe proporcionar una descripción de los problemas que enfrenta la AEE, los intentos de lograr soluciones, los progresos realizados por esas medidas y lo que ahora hay que hacer para continuar ese progreso. El acuerdo propuesto debe estar relacionado con esas soluciones.
  
  No logra estos objetivos básicos. 
  
  Por ejemplo, la integración de la energía renovable en la red no solo es ambientalmente racional sino fiscalmente esencial, un hecho que ha sido reconocido por todos los planes fiscales de la JSAF. Pero la interrelación entre las fuentes de energía de combustibles fósiles, la energía renovable y la estabilidad fiscal son casi ignoradas en este nuevo plan. La única inversión de generación que se ha llevado a cabo es el proyecto San Juan que ahora permite que la planta queme gas natural, un combustible fósil. Los proyectos de energía renovable están estancados o "próximamente". Y el plan admite rotundamente que la privatización de las centrales eléctricas de la AEE resultará en que el gas natural licuado importado siga siendo una fuente "primaria" de generación, con toda la volatilidad y el gasto que conlleva. Y, ¿qué significa que el regulador, el Negociado de Energía de Puerto Rico, ha retirado a la AEE del control de la próxima ronda de proyectos de energía renovable? El hecho de que 2,000 familias por mes ahora opten por instalar sistemas solares se considera una amenaza, – y una razón para imponer una tarifa mensual fija en lugar de una tarifa exclusivamente volumétrica para pagar a los tenedores de bonos – en lugar de parte de una transición bienvenida a la energía renovable.
  
  Las reducciones en el presupuesto de combustible se pueden lograr mediante la implementación de varios enfoques para la energía solar. El incumplimiento de los objetivos de energías renovables socava los objetivos fiscales y aumenta sustancialmente la probabilidad de impago de las nuevas obligaciones de bonos. La AEE, y tal vez LUMA, parecen decididos a socavar este objetivo fiscal y ambiental crítico. 
   
• El plan es insostenible e incapaz de cumplir con los estándares de supervisión de terceros. 
  
  Es muy cuestionable si este acuerdo puede soportar algún tipo de revisión externa de terceros.  Tal como está diseñado, el acuerdo no contempla la aprobación legislativa o regulatoria, aunque el juez puede requerirla. El documento también señala que la Autoridad de Asesoría Financiera y Agencia Fiscal de Puerto Rico (AAFAF), el agente fiscal del Estado Libre Asociado (ELA), puede imponer condiciones que podrían echar por tierra el acuerdo. 
  
  Imponer este acuerdo sin una supervisión cuidadosa permitirá que se produzca un cierre y que se produzcan días de pago abundantes siempre importantes para abogados y contadores. Pueden abandonar la ciudad. Sin embargo, cuando ocurra un problema en el futuro; los reguladores, la legislatura y el gobernador, que no han aceptado este plan, ¿por qué van a molestarse en rescatarlo? 
  
  Tal como está diseñada, la transacción no espera solicitar una opinión crediticia de Moody's, Standard and Poor's o Fitch Ratings.  Cualquiera de estas entidades podría ofrecer una opinión no solicitada. Hay varias razones por las que deberían: 
   
  • Hay una falta de transparencia. Como se ha señalado, los anuncios de reformas no suelen cumplir con los informes sobre el desempeño.  Tal vez la diligencia de una agencia de calificación crediticia pueda desenterrar los hechos sobre la estabilidad gerencial actual de la red. A pesar de los notables resultados, la AEE aún no tiene un estado financiero auditado actualizado.  Otras solicitudes rutinarias de información por parte de terceros son ignoradas. 
     
  • La transacción está diseñada para liquidar un estimado de $ 8.9 mil millones en reclamos de deuda pendientes. Este es un acuerdo de bonos de proporciones significativas. Cuando la Autoridad de Energía de Long Island resolvió las reclamaciones pendientes relacionadas con la planta de energía nuclear de Shoreham en 1997, la deuda de $ 7 mil millones se consideró la más grande de la historia.
     
  • El acuerdo en sí tiene varias características desafiantes. La economía es débil. Tal como está diseñado, no hay apoyo de los reguladores o del gobierno del ELA. La falta de pago de la fianza no se considera un evento de incumplimiento. Existe una capacidad organizativa altamente cuestionable para ejecutar las operaciones de la red.
     
  • Existen importantes cuestiones de política relacionadas con las agencias de crédito. Moody's, por ejemplo, ha declarado consistentemente que la tasa de recuperación sería inferior al 35%. Dependiendo de cómo se diseñe la contabilidad, las tasas de recuperación varían en este acuerdo del 60% al 84%. La discrepancia sustancial entre las advertencias de Moody's y las tasas de recuperación propuestas en el último plan debe ser examinada y explicada.  Las agencias de crédito recibieron una cantidad sustancial de críticas en el pasado por no llamar la atención sobre el riesgo financiero. Aquí, han ofrecido una advertencia, y parece haber sido ignorada. 

Hay tres puntos finales obvios que se derivan de este análisis. 

• El documento previene que a los lectores “se les advierte que no confíen indebidamente en ninguna de la información financiera contenida en este documento”. La declaración de divulgación habla de un estudio encargado por la JSAF por el bufete de abogados Kobre y Kim. El informe identificó el historial de diligencia inadecuada y controles internos del gobierno del ELA sobre la deuda. Parece que los documentos de divulgación en el caso de la AEE siguen siendo fieles a esa tradición.
   
• El documento también advierte que es probable que aumentar el precio de la electricidad resulte en menos clientes. El nuevo plan exime a los pobres de pagar los aumentos extraordinarios contemplados. Si bien es humanitario en su impacto, también es práctico ya que las personas pobres tendrían graves dificultades para pagar los precios de la electricidad de 30 a 35 centavos por kilovatio-hora. 
   
• En varios lugares, el documento alienta a los tenedores de bonos a consultar a un asesor fiscal sobre ciertas cuestiones fiscales complejas. La probabilidad de una futura bancarrota es alta. El tratamiento de estos bonos en tal proceso es probablemente otra razón para que los inversores consulten a abogados, y tal vez incluso ejerzan un poco de sentido común independiente. 

Tom Sanzillo ([email protected]) es director de análisis financiero del IEEFA